③ 3개월 후 64% 유통...피할 수 없는 '오버행'

컨텍은 설립 8년 만에 시총 3300억원을 노리는 우주스타트업이다. 성장 과정에서 받은 외부투자가 700억원이 넘는다. 지분을 보유한 벤처캐피털 펀드 수가 일일이 나열하기 힘들 정도로 많다. 더불어 우수인재 확보를 위해 주식매수선택권(스톡옵션)을 대거 발행했다.

그 결과 최대주주측 지분율은 30% 수준으로 축소됐다. 그만큼 자금회수(엑시트)를 해야 할 재무적투자자(FI)가 많다는 의미다. 기업공개(IPO)는 FI들이 기다리던 엑시트의 장이다. 발행사 성장에 기여한 공로로 결실을 거두는 것이지만 공모주주 입장에선 불리하다. 주가 상승여력을 제한하는 오버행(잠재매도물량 출회) 리스크가 상장 이후 최소 3개월은 지속될 전망이다.

◇최대주주측 지분율 28%, FI 지분은 약 50%

컨텍이 상환전환우선주(RCPS) 형태로 외부투자를 본격화한 것은 2019년이다. 그해 3월 엑셀러레이터인 크립톤이 100억원 규모로 초기(Seed)투자를 했고 같은 해 8월 벤처캐피털인 위벤처스 등이 시리즈A(15억원) 투자에 참여했다. 이어 2년 뒤인 2021년 3월엔 대형 벤처캐피탈인 한국투자파트너스와 에이티넘인베스트먼트 등이 시리즈B(125억원) 투자를 했다.

기업공개 1년 전인 지난해 6월 마지막 시리즈C 투자가 이뤄졌다. 에이티넘인베스트먼트와 한국산업은행, 대신증권, 스틱벤처스 등이 총 600억원을 투자했다. 기업가치(밸류)는 1900억원이었다.

그 결과 창업자이자 최대주주인 이성희 대표의 지분율은 증권신고서 제출일 기준으로 29.17%로 줄어들었다. 임원 등 특수관계인까지 포함한 최대주주측 지분율은 34%다. 100% 신주모집 구조인 IPO가 완료된 이후엔 이 대표 지분율은 25%, 최대주주측 전체로는 28.87%로 줄어든다.

최대주주는 기본적으로 상장 후 1년간 규정상 주식매도가 금지(의무보유)된다. 의무보유기간 이후에도 사실 매도는 쉽지 않다. 투심에 악영향을 주기 때문이다. 이에 이성희 대표는 추가로 2년을 연장해 3년간 매도하지 않겠다고 밝혔다.

그리고 70%에 이르는 잔여지분 대다수가 FI 몫인데 모두 단기 엑시트 의지를 갖고 있다. 공모가 희망밴드 상단기준 밸류인 3300억원은 시리즈C 투자밸류 대비 1.7배 오른 가격이다. FI들 입장에선 상장 후 주가가 크게 오르지 않아도 차익실현에 나설 유인이 크다.

◇최초 유통비중 30%대, 1개월 마다 10%p 상승

FI 지분율은 상장 후 기준으로 총 48.84%다. 상장주식 절반을 들고 있는데 3개월이 지나면 모두 보호예수(락업)가 풀린다. 벤처캐피털이 40.05%로 가장 많고 전문투자자가 7.25%, 법인투자자가 1.54%다. 공모주주들이 보유하게 될 상장 후 지분율인 14.32%를 크게 상회한다.

FI들은 상장 직후 주가충격을 최소화하기 위해 시기를 나눠 순차적으로 엑시트하기로 했다. 상장 직후에 매도가 가능한 FI 보유지분은 상장주식수의 14.05%다. 여기에 공모주주(14.32%)와 보호예수를 하지 않은 일부 소액 구주주(1.7%) 지분율 더하면 총 30.07%가 상장 직후 유통이 가능하다. 상장 직후엔 오버행 부담이 그리 큰 수준은 아니다. 올해 상장한 기업들 평균 유통물량비중이 약 32%인것과 비교하면 비슷하다.

다만 이후 1개월 단위로 상당한 물량이 쏟아진다. 1개월 보호예수를 건 FI 지분비중은 14.92%, 2개월은 12.71%, 3개월은 6.46%다. 이로 인해 유통가능주식 비중은 상장 직후엔 30%지만 1개월뒤엔 44.99%, 2개월뒤 57.7%, 3개월뒤인 64.17%까지 급등하게 된다.

최대주주측 지분(28.84%)을 제외한 나머지 주식 대다수(64.17%)가 유통이 되는 수준이다. 상장 이후 최소 3개월간 강도있는 오버행이 우려되는 배경이다.

◇중장기적으론 스톡옵션이 주가 희석

스톡옵션으로 인한 주가 희석 우려도 다른 딜보다 상대적으로 크다. 규모가 상당한 탓이다. 중장기 주가에 영향을 줄 전망이다. 상장 이후 반년 뒤부터 순차적으로 스톡옵션 행사 가능시기가 도래한다.

스톡옵션 규모는 총 122만4000주다. 일반 스톡옵션이 97만7220주이고, 우리사주스톡옵션이 24만6780주다. IPO를 통해 공모하는 신주가 206만주인 것을 감안하면 상당하다. 스톡옵션 규모가 이번 신주의 60% 수준에 이른다. 전체 상장예정주식(1438만9041주)와 비교하면 스톡옵션 비중은 8.5%다.

행사가액이 공모가 희망밴드 상단(2만2500원)과 비교하면 반값 이하기 때문에 전량 행사된다고 봐야 한다. 일반 스톡옵션은 1차와 2차 행사가액이 1667원, 3차는 1만833원이다. 우리사주스톡옵션은 1만833원이다.

일반 스톡옵션 가운데 1차 규모가 49만8420주로 가장 큰데 반년 뒤인 내년 3월부터 행사기간이 도래한다. 다만 1차 물량 가운데 주요 임원들이 보유한 10만620주는 상장 이후 1년간 매도를 하지 않기로 했다. 결과적으로 39만7800주가 반년 뒤 신규발행될 수 있다. 2차(23만2800주)는 2025년 3월, 3차(24만6000주)는 2026년 3월부터 행사가 가능해 장기주가에 영향을 줄 것으로 보인다.

우리사주스톡옵션(24만6780주)은 올 9월부터 행사가 가능하지만 상장일로부터 1년간 의무보유가 강제된다.

이에 대해 컨텍 관계자는 "(상장 직후엔) 유통물량 비중이 시장 평균치인 30%기 때문에 크게 우려할 사항은 아니라고 판단된다"며 "FI 투자자들이 락업이 의무가 아님에도 자발적으로 1~3개월을 설정한 결과인데, FI 협조가 없었으면 더 많은 물량이 출회됐을 것"라고 말했다.

이어 "스톡옵션도 임원들은 1년간 자발적 락업을 해 단기적으론 큰 영향을 미치지 않는다"며 "행사기간도 3년에서 5년으로 분산돼 있어 주가에 미치는 파급은 미미하다고 생가된다"고 덧붙였다.